環保行業缺少“新意”看重外延整合能力

環保行業經過十一五的“粗獷”發展后(十一五環境治理投資占GDP比重明顯高于往年，但十二五時期并未有明顯增長)，當前的各細分子行業發展均較為成熟(城市生活垃圾無害化處理達90.3%、污水處理率超90%、煤電脫硫脫硝改造也已達到90%等)，且模式單一(資產偏重)，隨著環保法執行的深入，十三五時期環境投資有望大幅增長，行業整體受益明顯，而整合能力較強的企業更值得期待。

未來看點依舊是PPP模式帶給行業的變革

PPP發展迅速：

從2014年76號文發布之后，國務院、財政部、發改委多部門均發布各項政策鼓勵PPP模式的發展，財政部、全國各地政府也相繼發布PPP項目庫。今年3月份，財政部聯合建設銀行、中國人壽等10家機構，共同發起設立中國政府和社會資本合作(PPP)融資支持基金，運行1800億元基金的政企合作投資基金公司正式成立，同時，李克強總理作政府工作報告時提出，完善PPP模式，用好1800億元引導基金，更利于PPP未來的發展。

投資規模大：

自2014年推行PPP項目以來，全國各地已經向中央申報大量PPP項目，根據財政部PPP項目庫數據，截至5月31日，全國PPP項目庫共有8644個項目，總投資達到98840億元。

繼續優化PPP頂層設計：

近年來，政府和社會資本合作(PPP)改革取得明顯效果，一是推動政府在公共服務供給方面的理念轉變，完善PPP改革頂層設計，加強制度建設;二是建立了以財政獎補、PPP融資支持基金、示范項目建設為主要內容的政策體系;三是加強基礎設施建設，PPP項目綜合管理信息平臺已經在全國范圍內投入運行，PPP項目管理服務市場已經進入了規范化軌道。未來中央財政將繼續積極推進PPP法制建設，為規范推進PPP改革和平等保護參與各方合法權益提供堅實的法律保障。

PPP核心在于解決債務問題

PPP項目提高效率：

PPP是以更低成本來提供更優質的公共服務，對于全方位的投資、運營能力以及資金實力等提出更多需求，創造了更多投資機遇，國企改革大背景之下項目供給與需求均大幅提升，尋找最優匹配。企業從乙方變為甲方，從初期即介入，涵蓋整個項目過程，大大提高服務效率和質量。對于政府來說，可以將大量存量資產進行證券化，并可將一次性支付的資金，通過未來很多年逐年支付，緩解了政府支付壓力。

PPP項目更適合償還地方債務：

76號文的發布極大限制地方融資平臺的融資作用，截至2013年6月底地方政府性債務余額已高達近18萬億元，其中償還責任債務約10.9萬億元。雖然總體可控，但部分地區已經出現償債風險，用PPP模式化解地方政府債務是一條有效途徑。上述項目中，公益性項目應由政府繼續承擔債務，逐年償還，而非公益性項目可通過市場轉讓或直接出售辦法收回資金償還債務，完全市場化運作，其中準公益性項目比重大，占83.6%，更適合于采用PPP模式來化解債務。

PPP核心改變負債關系，擴大市場容量：

PPP的核心是原有的地方政府通過融資平臺投資基礎設施建設所形成的政府負債轉化為由企業和社會資本的合營平臺負債，政府采購服務，將政府債務轉化為企業債務。對于環保行業而言，過去大量非市場化的、掌握在政府手中的項目將逐漸轉移到民營企業手中，實現資產證券化，并結合民營企業的高效率運作，實現資源效率的高效化。

穩增長、促投資

環保可以承擔更多責任：在經歷十幾年的經濟高速增長期后，我國經濟增速也開始逐步下滑，房地產、鋼鐵、煤炭等重工業的產值無法再支持GDP的高速增長，經濟面臨轉型期，必須尋找新的經濟投資點和刺激點。環保行業屬于重資產屬性的行業，在生態環境惡化和宏觀經濟低迷的背景下，環保作為既能改善環境、又能拉動投資的行業，能起到穩增長、促投資的作用。

刺激點不斷，海綿城市、流域治理投資規模大：

穩增長的背景下，加上治理思路的轉變，海綿城市、流域治理、黑臭河治理等新興市場成為主角。這些市場投資規模均超萬億，能起到穩增長、促投資、改善環境的作用。

1、海綿城市治理

政策多：自從2013年12月12-13日中央城鎮化工作會議上,習總書記提出要大力建設自然積存、自然滲透、自然凈化的“海綿城市”理念后，國家近年發布了一系列政策推動海綿城市建設，先是中央財政支出海綿城市建設試點工作，隨后財政部、住建部和水利部于2015年4月公布第一批16個海綿城市試點建設名單。2015年10月國務院辦公廳提出海綿城市的建設時間表，今年1月份住建部又出臺《海綿城市建設國家建筑標準設計體系》，今年4月份國家公布第二批共14個城市為第二批海綿城市試點;

空間大：

國務院提出到2020年城市建成區20%以上的面積達到目標要求，到2030年城市建成區80%以上的面積達到目標要求，假設每平方公里投資1.5億元，按照國家規劃(全國城市建成區面積4.8萬平方公里)，2020年將達到萬億投資規模，空間巨大。

黑臭水體治理

頂層政策出臺，地方政府跟進：2015年9月住建部&環保部&水利部&農業部共同發布《城市黑臭水體整治工作指南》，里面就黑臭河的治理目標、城市黑臭水體定義、識別與分級、城市黑臭水體整治方案編制、城市黑臭水體整治技術、城市黑臭水體整治效果評估、組織實施與政策保障做了詳細的規定。隨后，各地政府也相繼推出黑臭水體治理的時間表，推動行業的發展。

市場空間大：

今年2月18日，住建部&環保部公布全國城市黑臭水體排查結果，在全國295座地級及以上城市中，共有218座城市排查出黑臭水體1861個，其中，河流1595條，占85.7%;湖、塘266個，占14.3%。地域分布呈現南多北少的特點，南方地區有1197個，占64.3%;北方地區有664個，占35.7%，其中60%的黑臭水體分布在東南沿海、經濟相對發達地區。假設單個黑臭水體治理金額1億元，對應市場空間達1861億元，空間巨大。

PPP項目2016年望加速落實：

當前我國的PPP在立法等層面仍未做到規范化，但經歷一年左右的前期規劃、摸索后，加上頂層設計文件的出臺和制度的完善，2016年或是ppp項目加速落實的一年。前段時間，財政部與國內10家大型金融機構、投資機構，共同發起設立政企合作投資基金，總規模1800億元，帶來萬億級以上投資，我們認為此基金的設立將對PPP市場帶來深遠影響，不但能降低PPP項目融資成本，還能規范PPP項目運作，后續項目將加速釋放。

對環保板塊細分板塊PPP訂單做出梳理統計(由于之前水處理、固廢處理、水務公司有BOT類的相關經驗，PPP項目更好落地，所以訂單足，金額高，相對來說大氣、供熱和監測板塊PPP訂單少)，從上市公司層面就不難發現訂單迅速增多，側面體現PPP項目加速落實的觀點。

PPP引發的思考—國企化、綜合化、平臺化

PPP對行業的改變

訂單大而難：PPP模式的出現將使行業未來的訂單體量向大型化和難度化轉變，上市公司中碧水源、興源環境、維爾利、科融環境等環保公司均承接十億級別、甚至百億級別的PPP訂單。此外，訂單將從原來點源式的訂單向區域性訂單發展，治理難度將增大，對企業的技術層面要求更高。

ROE下降：本質上來看項目回報率出現了一定程度的下降，主要原因在于回報率不同的項目打包發出，企業進行項目挑選的難度較之前有所增加，但是也受益于項目整體體量的增加，所承接的項目金額顯著增大;

資本要求高：PPP的推出可以通過架構的搭建來增加杠桿率，但是相比于之前，對于資本的要求也是在增大的，更加有利于具備低成本融資能力的企業，建議重點關注國有企業;

技術難度大：打包推出的模式使得越來越多的企業開始提供一攬子的解決方案，對于企業的綜合治理能力和技術平臺性提出更高的要求。

PPP加速行業洗牌：隨著模式變化、監管加嚴、要求提升等的變化，環保行業小而亂的局面將逐漸改變，并購重組增加，行業洗牌加劇。

外延整合&資本&豐富資源將決定企業的未來

PPP推動環保企業國企化、平臺化、綜合化發展：PPP對于承接公司的資金、技術、項目資源要求較之前提高不少，我們認為1、技術方面，整合能力強，能不斷通過并購補齊產業鏈，形成最終解決方案企業優勢突出;2、資金方面，上市公司及大型國有企業融資渠道豐富，資金成本較一般公司低很多;3、項目資源方面，地方國企或央企更具優勢，能很好對接各地區項目。

平臺化：PPP項目需要企業提供全套的解決方案，技術基礎雄厚、整合能力強的企業才更易獲取相關項目。近兩年，我國環保產業并購不斷，大量的并購基金、創投介入環保行業進行產業上的整合，興源環境、環能科技等上市公司通過并購方式補齊產業鏈，打造平臺型環保公司。

國企化：國企&央企的資源更為豐富，這也是為什么近兩年有越來越多的環保上市公司通過定增引入國企為戰略投資者，通過民營國企化的混合經營方式來獲取更多項目資源。

綜合化：除去技術、資源的要求，PPP項目的大型化考驗環保公司的融資能力，而國有企業及上市公司憑借融資渠道豐富，融資成本更加低的優勢，可以承接更多項目。

整合能力強(外延并購引入技術)、資金成本低(上市公司融資渠道多)、資源豐富(引入國企作戰略投資者)的企業有望突出重圍，企業將向國企化、綜合化、平臺化發展。