【觀點】CleantechWatch | 重構邏輯-如何再看環保產業：G2B→B2B→B2C

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重構邏輯-如何再看環保產業：G2B→B2B→B2C

——CleantechWatch管理員 鄔煜

我們之前撰寫了重構環保產業的投資邏輯一文，從環保產業各主體之間的關系出發，創造性的提出了環保產業的關系論，跳出了傳統自上而下看環保產業的思路，以相互關系為切入點剖析環保產業的結構和商業模式。從投資角度，我們同樣基于環保關系論構建了全新的環保投資邏輯框架，各層關系形成的時間和強度周期不同，決定了具備不同的產業和投資時鐘。（具體邏輯的推演和構建可聯系獲取上篇重構環保產業投資邏輯）

本篇是我們根據關系論的觀點延伸而來，將各層關系賦予了時間維度，也就是以時間為軸，分析各層關系的演變，我們驚喜的發現，各層關系的演變過程就是我們尋找的投資主線，并且在每一個投資周期中產業層面和投資層面表現最好的就是這個周期內的主導關系，而表現最好的公司也是最能夠主導這層關系的企業。

我們沿著這個邏輯，將環保產業的投資周期分為了三大階段，G2B-1.0階段、B2B-2.0階段和B2C-3.0階段，對應的關系是G2B、B2B和B2C，目前環保已經逐漸進入B2B-2.0階段這個周期，我們以回顧加展望的方式去尋找環保產業的下一個機會點。

主要概念：G-政府、B-企業、C-民眾（或分散度高的小企業）

G2B-環保投資的1.0階段

政府和企業的關系，政府自上而下的政策推動，帶來相應領域的投資預期，從而落到企業層面就是訂單預期的增加，此外事件驅動的主題投資邏輯也歸于此類。

我們把這個階段稱為環保投資的1.0階段，這個階段企業成長的核心是與政府等掌控訂單者的關系，在2010年下半年環保產業正式被資本市場熱衷開始標志著環保產業投資進入1.0階段，在13年霧霾圍城倒逼下的大氣污染治理更是達到了G2B-1.0階段的高峰。

這個階段主要的投資邏輯和出現的牛股基本都是在G2B關系主導的大背景下，能夠突破關系壁壘的企業。

這個階段的典型牛股特征：從政府等訂單持有者的關系入手，是這個階段牛股的特點。

碧水源-商業模式創新重構了政府和企業的關系；通過創新的商業模式，將傳統關系打破甚至逆轉，以一個解決問題者的身份出現，主動去和政府建立聯系，通過利益綁定形成強關系，再將自己的核心產品和服務推向市場。

大氣主題-在13年霧霾圍城主題推動下，大氣治理板塊迎來了大幅度行情，而目前中國的大氣治理仍是指標型控制，脫硝被列為總量控制指標，政策推動下的火電廠脫硝“十二五”爆發，與電廠的關系維系是選擇企業的重要標準，因此出現了雪迪龍、中電遠達、國電清新這些牛股。

總結：在環保被資本市場正式認知后，進入了G2B-1.0階段，這個階段的產業和投資邏輯主要是自上而下的政府驅動，政府自上而下的政策推動，帶來相應領域的投資預期，從而落到企業層面就是訂單預期的增加，此外事件驅動的主題投資邏輯也歸于此類。這個階段代表的品種為碧水源、大氣霧霾主題（雪迪龍、國電清新、中電遠達等）。

B2B-環保投資的2.0階段

在十八屆三中全會，以及進入14年之后，大的改革方向確定，政府的職能減弱，鼓勵公共服務的外部化，改革成為這個階段的主旋律，不管改的方向如何，但是確定的是之前G2B這層關系在逐漸發生著變化，因為G的職能在發生變化。G的職能削弱，也就意味著公共服務外部化的入口在不斷擴大，這樣關系逐漸從之前的G2B轉向B2B，也就是進入了環保投資的2.0階段。

在進入2.0階段之后，我們發現由于核心點在于G的功能減弱，因此這條線的企業不在像1.0階段那時受到廣泛歡迎，表觀的結果就是股價下跌。

關系的過渡期都是陣痛，陣痛過后需要尋找新的方向，此時環保投資其實已經默默進入B2B-2.0階段，這個階段表現出來特征是政府在關系中的作用逐漸減弱，而企業和企業之間的作用在加強，甚至反腐也在推動著這一進程的加速。（這個階段轉變的核心在于G-政府功能的削弱，因此投資邏輯的核心也將圍繞著這一變化產生，即G-政府功能削弱過程中的關系演變以及產生的影響）

因此這個階段，我們在環保產業中找尋的投資機會將是以此為特征的B2B模式的企業，代表的典型模式如第三方治理、PPP等，典型的行業為危險廢物（含醫療）、工業廢水（或污泥）、工業廢物、工業廢氣、第三方監測等，這是這個階段主要的一個投資方向。

在這個階段，產業資本呈現出來的狀態也是不同的，有助于推動這一進程的加速，之前G2B-1.0階段的產業資本，更多是傳統的IPO型投資，但是2.0階段，并購整合成為了企業成長的主要手段，而且產業資本本身也在逐漸下沉謀求涉足二級市場。

在G-政府功能變化這一趨勢下，除了B2B這種產業機會之外，還延伸出另一個機會，就是G下面的環保企業的變革，也就是國企改革背景下環保產業的投資機會。主要有兩條線：一是本身國企環保企業在改革背景下帶來的效率提升和盈利提升，如菲達環保和城投控股，二是國企在轉型環保過程中審批流程的加速帶來轉型的加速，如浦東建設。

總結：目前環保產業已經進入B2B-2.0階段，這個階段較前一階段的核心在于G-政府關系的逐漸削弱，公共服務外部化的入口擴大。因此在這一思路下，延伸出兩大投資機會——1）G-政府關系削弱下的外部機會，PPP、第三方治理等的興起，典型行業如危險廢物（含醫廢）、工業廢水（或污泥）、工業廢物、工業廢氣、第三方監測等；2）G-政府關系削弱下的內部機會，國企環保企業的效率和盈利提升、國企轉型環保過程中的審判流程加速帶來的轉型加速。

B2C-環保投資的3.0階段

由于環保產業本身的屬性，很難做到B2C的模式，因此目前B2C-3.0階段只能是展望，但是我們在梳理產業鏈過程中，驚喜的發現很多企業已經開始前瞻的布局這一塊，雖然不完全是B2C，我們這里姑且廣義的稱為類B2C。

B2C模式是B2B的進一步深化，這里的C是廣義的，不單是民眾，泛指小而散的個體，由于C本身小而且散、沒有規模效應、整合難度大、難以形成盈利模式，因此環保企業之前沒有想去進入這個環節，也不知道如何進入。但是在目前互聯網工具的廣泛應用下，環保的B2C成為了可能，也就是未來可能的環保B2C-3.0階段。這個階段的主要特征是以大數據、云平臺為核心進行長尾整合，目前我們接觸到的收運體系的重構、環保的后服務市場等都已經有企業在這樣嘗試，雖然還處于發展初期，但我們認為這一個大趨勢不會變。

這里的代表企業目前仍比較局限，潛在重構收運體系的企業有TCL、中再生、桑德環境等，其他的如環保后服務市場、以及智慧環保等都存在這種可能性，我們也接觸了很多優秀的企業，這里由于非上市就不在提具體企業名稱。

總結：在互聯網廣泛應用甚至顛覆其他產業的當下，如何應用于環保產業，就是環保產業的3.0階段，我們稱B2C-3.0階段，這個階段的特點是關系繼續往下延伸至公眾等小而散的個體，通過大數據、云計算等工具為核心進行長尾整合，目前尚處于嘗試初期，初期應用的細分領域主要有固廢收運、環保后服務、智慧環保等。

投資機會：低點配置G2B-1.0階段、重點選擇B2B-2.0階段 、適當布局B2C-3.0階段

G2B 1.0階段：目前大市值的企業基本都是從這個階段走過來的，歷史已經證明了自己，在市場逐漸過渡到2.0階段時，陣痛也已經反映，因此此類企業我們的建議是具備配置價值，合理的估值中樞為當年30倍。典型品種如碧水源、桑德環境。

B2B 2.0階段：目前算是環保的風口，第三方處理的潛力空間很大，未來市值有較大潛力空間的企業在這里，典型的行業如危險廢物、工業廢物、工業廢水、工業廢氣等，這個階段建議產業投資者和二級市場投資者都要密切專注，并且關注G2B-1.0階段的企業向B2B-2.0階段的轉型和滲透。典型品種如東江環保、萬邦達、雪浪環境、海拓環境（被眾合機電收購）；此外還存在G-政府關系削弱下的內部機會，國企環保企業的效率和盈利提升（菲達環保和城投控股）、國企轉型環保過程中的審判流程加速帶來的轉型加速（浦東建設）。

B2C 3.0階段：環保產業中最可能密切結合互聯網的領域，但目前尚處初期，但考慮到互聯網滲透的速度快，因此向這個階段努力的企業建議VC/PE多多留意，存在很大的投資彈性，典型行業如固廢收運、環保后服務、智慧環保等。

具體到企業來講，從發展戰略動態看，也會在不同的產業發展階段去尋找相適應的成長路徑，因此優秀的企業會伴隨著“G2B-1.0階段→B2B-2.0階段→B2C-3.0階段”這個發展路徑采取不同的企業策略，而不同的企業策略對應的就是新的投資機會。

從投資角度看，在環保產業的每個階段，都存在著鮮明的投資機會，而從我們構建的這一主線看，每個階段的投資主線相對確定，主要把握住當時所處的階段keypoint就能獲得不錯的回報；但這三個階段在時間維度上也不是完全獨立的，因此企業對于每個階段的強度采用的成長策略非常重要，決定了企業本身在這個階段的成長高度以及持續周期。

因此對于環保產業的投資思路，簡單講就是選方向、定公司。在方向的選擇方面我們突破了傳統思路的自上而下，而采用關系的突破去選擇，低點配置G2B領域、重點選擇B2B領域、適當布局B2C領域；定公司方面，我們非常看重企業的前瞻布局，而布局的方向一定要和產業發展這三個階段相吻合。

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CleantechWatch 管理員

鄔煜

環保&能源高級分析師